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繼寧德時代之后，A股醫(yī)藥巨頭恒瑞醫(yī)藥正式登陸港交所。這一次赴港上市，恒瑞醫(yī)藥基石陣容引人注目，包括新加坡政府投資公司（GIC）、景順、瑞銀全球資產(chǎn)管理集團、高瓴、博裕資本等，認購總規(guī)模逾41億港元。

來源：新財富雜志綜合

繼藥明康德、百濟神州之后，又一“A+H”上市的國內(nèi)藥企巨頭登陸港交所。5月23日，恒瑞醫(yī)藥（600276.SH、01276.HK）正式登陸港股，開盤后股價漲幅三成左右。

恒瑞醫(yī)藥此次港股IPO發(fā)行價為44.05港元/股，為發(fā)行價區(qū)間的最高端。此次共計發(fā)行2.245億股，募集資金約99億港元（約合13億美元），成為近五年港股醫(yī)藥板塊最大IPO。

昨日暗盤交易中，恒瑞醫(yī)藥表現(xiàn)強勁，開盤價為49港元，較發(fā)行價44.05港元上漲11.24%，隨后繼續(xù)上漲，最終收于58.85港元，漲幅高達33.6%。這意味著如果股民在暗盤交易中以收盤價賣出，中一簽（200股）的收益為： (58.85?44.05)×200=2960港元。

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恒瑞醫(yī)藥IPO，市值超3600億港元

公開資料顯示，恒瑞醫(yī)藥是一家老牌的A股公司，早在2000年就已在上交所上市。

回顧近五年業(yè)績，恒瑞醫(yī)藥曾在仿制藥集中帶量采購的浪潮下受挫，2021年、2022年，公司業(yè)績連續(xù)兩年下滑。憑借著“仿轉(zhuǎn)創(chuàng)”的戰(zhàn)略調(diào)整，公司于2023年觸底反彈，開啟業(yè)績回升通道。2024年，公司營收280億元、歸母凈利潤63億元，已經(jīng)回升至2020年同期水平，且實現(xiàn)兩位數(shù)增長。

目前，恒瑞醫(yī)藥擁有19款已上市的新分子實體創(chuàng)新藥和逾90款處于臨床或更后期階段的新分子實體在研創(chuàng)新藥。

這一系列創(chuàng)新都離不開龐大的研發(fā)投入。恒瑞醫(yī)藥2024年的研發(fā)投入（包括研發(fā)費用及資本化研發(fā)支出）占總收入的百分比達29.4%。恒瑞醫(yī)藥2024年的總收入為人民幣280億元，自2014年起復合年增長率約為14%，遠超同期全球制藥市場約4%的復合年增長率。

截至今年一季度，恒瑞醫(yī)藥賬面上的貨幣資金仍有240.86億元?？此撇徊铄X，但公司仍有90多個自主創(chuàng)新產(chǎn)品正在臨床開發(fā)，約400項臨床試驗在國內(nèi)外開展，這背后是龐大的研發(fā)開支。

同時，創(chuàng)新藥已成為恒瑞醫(yī)藥收入的一項主要來源。創(chuàng)新藥銷售收入占總收入的百分比由2022年的38.1%增至2023年的43.4%，并進一步增至2024年的46.3%。公司的仿制藥銷售收入占總收入的百分比由2022年的60.3%減至2023年的53.4%，并進一步減至2024年的42%。

此外，公司致力于為股東帶來可觀的回報。自A股上市以來，公司的累計現(xiàn)金分紅約人民幣80.29億元，相當于其當年A股上市募集資金的16.8倍，而這也是公司此前唯一一次資本市場融資。

在本次港股上市的招股中，恒瑞醫(yī)藥的最終定價選擇是發(fā)售價范圍中的頂格定價44.05港元/股，這也表明資金對恒瑞醫(yī)藥本身的認可，而公開發(fā)售的認購倍數(shù)同樣是達到454.85倍。

在機構(gòu)認購方面，恒瑞醫(yī)藥的國際發(fā)售環(huán)節(jié)的認購倍數(shù)則是達到17.09倍，承配人數(shù)量達到204倍，占全部認購比例的78.5%。

值得關(guān)注的是，恒瑞醫(yī)藥此次IPO基石投資者陣容可謂“豪華天團”，吸引了眾多市場化的國際知名投資機構(gòu)的關(guān)注與參與，包括新加坡政府投資公司（GIC）、景順（Invesco）、瑞銀全球資產(chǎn)管理集團（UBS-GAM）、高瓴資本、博裕資本等。

在這一眾資本的加持下，恒瑞醫(yī)藥本次募集資金凈額約為97.47億港元。

而超高人氣下，恒瑞醫(yī)藥的港股上市首日表現(xiàn)也極為亮眼，首日漲幅一度超過36%，截至收盤，漲25.2%，總市值為3642億港元。

值得注意的是，67歲創(chuàng)始人孫飄揚的妻子鐘慧娟2019年6月帶領(lǐng)了翰森制藥港交所上市，當時市值超過千億港元。

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恒瑞醫(yī)藥的國際化短板如何補？

今年以來，在A股市場中，恒瑞醫(yī)藥與百濟神州都在爭奪市值“創(chuàng)新藥一哥”位置。

恒瑞醫(yī)藥雖重拾增長曲線，卻陷創(chuàng)新藥出海遇阻、國際化布局滯后等困境。

百濟神州海外營收171億元，占比63%，在全球市場站穩(wěn)腳跟。而恒瑞醫(yī)藥海外銷售收入僅7億元，占比不足3%，已上市仿制藥在海外營收貢獻有限，國際化之路仍任重道遠。

從產(chǎn)品來看，百濟神州的澤布替尼堪稱其國際化征程的“扛鼎之作”。2024 年，澤布替尼全球銷售額飆升至188.59億元，同比增長106%，占公司總營收的69%。其中美國市場貢獻138.9億元，同比增長107.5%。

但相比之下，恒瑞醫(yī)藥雖手握豐富的創(chuàng)新藥管線，卻在國際化進程中屢遇挫折。在海外市場，尤其是美國這一全球最大的醫(yī)藥消費市場，至今尚無創(chuàng)新藥獲批上市。被寄予厚望的“雙艾”組合（卡瑞利珠單抗聯(lián)合甲磺酸阿帕替尼）兩次沖刺FDA均折戟沉沙。

2024年5月，恒瑞醫(yī)藥首次收到FDA的完整回復函（CRL），指出生產(chǎn)場地存在缺陷，且因部分國家旅行限制無法完成生物學研究監(jiān)測計劃（BIMO）臨床檢查。

2025年3月，公司再次收到回復信，F(xiàn)DA表示相關(guān)生產(chǎn)場地檢查需進一步提交答復，但FDA并未在回復信中說明具體原因。

當前恒瑞醫(yī)藥的創(chuàng)新藥出海主要通過對外授權(quán)合作，其中近三年已達成了9筆合作，涉及Lp(a)抑制劑、DLL3 ADC、GLP-1資產(chǎn)組合、PARP1抑制劑等核心品種，許可給包括默沙東、IDEAYA Biosciences、Kailera Therapeutics（曾用名Hercules）、德國默克在內(nèi)的多家海外藥企，累計交易金額約140億美元。對外授權(quán)獲得的首付款，已成為公司收入來源之一。

談及公司未來盈利增長點，恒瑞醫(yī)藥總裁、首席運營官馮佶日前在2024年度業(yè)績暨現(xiàn)金分紅說明會上表示，公司將以創(chuàng)新藥和國際化收入驅(qū)動業(yè)績增長，繼續(xù)大力推進科技創(chuàng)新和國際化進程，持續(xù)加大研發(fā)投入，推進創(chuàng)新成果持續(xù)獲批。

對于恒瑞醫(yī)藥所在的創(chuàng)新藥領(lǐng)域，成長空間如何？我們看分析師怎么說。

民生證券研報指出，2015-2024年期間，中國企業(yè)自主研發(fā)創(chuàng)新藥數(shù)量爆發(fā)。根據(jù)醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)，按歷年首次進入臨床試驗的創(chuàng)新藥進行統(tǒng)計，截至2024年12月31日,中國企業(yè)研發(fā)的活躍狀態(tài)創(chuàng)新藥數(shù)量累計已達3575個，超越美國成為全球首位。

隨著國內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)實力的提升，越來越多的企業(yè)開始走向國際市場。例如，很多國內(nèi)藥企與國際知名藥企合作，通過授權(quán)出海的方式實現(xiàn)全球商業(yè)化，提升企業(yè)的國際競爭力。國家方面也出臺了一系列政策鼓勵創(chuàng)新藥企業(yè)拓展海外市場，包括對創(chuàng)新藥的海外臨床研究和注冊申報給予一定的資金支持和技術(shù)指導等。

創(chuàng)新藥板塊的崛起并非偶然，而是政策、技術(shù)、資本與全球化共振的結(jié)果。盡管短期波動難免，但中長期來看，中國創(chuàng)新藥企正從“進口替代”邁向“全球競爭”，成為新質(zhì)生產(chǎn)力的代表行業(yè)之一。對于投資者而言，當前估值相對低位，或為值得關(guān)注的版塊之一。

銀河證券研報稱，創(chuàng)新藥行業(yè)扭虧加速，多重利好驅(qū)動價值回歸。2024年多家創(chuàng)新藥企業(yè)核心產(chǎn)品實現(xiàn)商業(yè)化放量，其中澤布替尼、伏美替尼等創(chuàng)新大單品銷量超預期，驅(qū)動公司業(yè)績增長并伴隨利潤端邊際改善，百濟神州、信達生物等創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)虧損大幅縮窄，即將迎來經(jīng)營性盈虧平衡。從中長期角度來看，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈支持政策將進一步完善，支付端和進院環(huán)節(jié)持續(xù)優(yōu)化，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸有望解決；同時全球主要央行利率呈降息趨勢，國內(nèi)10年期國債收益率已降至1.6%，利于創(chuàng)新藥企業(yè)長期估值提升。

醫(yī)藥板塊經(jīng)歷較長時間調(diào)整，整體估值處于較低水平，且公募持倉低配，2025年在支持引導商保發(fā)展的政策背景下，支付端有望邊際改善，創(chuàng)新藥械有望獲益。其認為醫(yī)藥行情將迎來持續(xù)性修復，結(jié)構(gòu)性機會依然存在，從短期和中長期確定性增長角度來選擇標的，看好創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈在今年持續(xù)良好表現(xiàn)。建議關(guān)注創(chuàng)新藥及創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈、創(chuàng)新器械、藥械出海、第三方醫(yī)檢及細分行業(yè)龍頭個股。

國元證券表示，繼續(xù)看好創(chuàng)新藥、出海以及集采出清板塊。目前我國創(chuàng)新藥進入成果兌現(xiàn)階段，研發(fā)進展催化較多，且不受貿(mào)易戰(zhàn)影響，有望持續(xù)作為2025年醫(yī)藥板塊投資主線。出海領(lǐng)域我們繼續(xù)看好在新興市場領(lǐng)域布局的企業(yè)，市場發(fā)展?jié)摿Υ螅也皇苜Q(mào)易戰(zhàn)影響，建議關(guān)注科興制藥。目前不同醫(yī)藥領(lǐng)域的集采持續(xù)加速推進，部分細分賽道的集采影響已經(jīng)出清，未來有望迎來新成長，建議關(guān)注胰島素、骨科等細分賽道以及部分仿制藥企業(yè)。此外，我國醫(yī)藥市場正處于集中度提升的加速期，并購重組有望加速，建議重點關(guān)注。