券商中國
林喬
2025-08-17 21:00
中信證券：供給在內(nèi)“反內(nèi)卷”，需求在外出利潤
如果“反內(nèi)卷”和出海邏輯結(jié)合，會產(chǎn)生什么投資線索？我們梳理了今年以來四個因為出口管制或配額導(dǎo)致出口利潤貢獻(xiàn)激增的行業(yè)（例如稀土、鈷、磷肥、制冷劑），發(fā)現(xiàn)歷史上通過控制供給或出口來控制全球市場價格并提升穩(wěn)態(tài)利潤是可行的，但共性是需要生產(chǎn)國在全球擁有極高份額和附帶的議價能力。去年底鋁材、銅材等行業(yè)取消出口退稅，雖然被動提高了現(xiàn)金成本，但也出現(xiàn)了一定的價格轉(zhuǎn)嫁。這些現(xiàn)象背后的本質(zhì)是稀缺資源和戰(zhàn)略優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能在未來要逐步從份額爭奪開始步入利潤變現(xiàn)。
中國制造業(yè)增加值全球占比已經(jīng)超過30%，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級也有長足進(jìn)步，但利潤率仍呈現(xiàn)逐年下降趨勢，卷份額已經(jīng)步入尾聲，且未來面臨越來越多的貿(mào)易摩擦風(fēng)險，利用全球份額變現(xiàn)利潤才是核心議題。供給在內(nèi)“反內(nèi)卷”、需求在外出利潤，這可能是未來一條相當(dāng)重要的中長期投資線索。配置上，短期依然建議繼續(xù)聚焦創(chuàng)新藥、資源、通信、軍工和游戲五大行業(yè)，避免過多高切低交易。
中國銀河：A股新穩(wěn)態(tài)進(jìn)一步確立
投資者加速入場，居民財富向金融資產(chǎn)加速再配置的趨勢明確，隨著市場風(fēng)險偏好回暖帶動賺錢效應(yīng)擴(kuò)散，資金面流入成為行情向上的重要推動力量。7月中央政治局會議決定今年10月召開黨的二十屆四中全會，研究制定“十五五”規(guī)劃，市場將逐步聚焦新一輪的政策預(yù)期。
市場成交活躍狀態(tài)下，市場有望圍繞AI產(chǎn)業(yè)鏈、“反內(nèi)卷”、非銀金融等板塊輪動。在半年報集中披露期，結(jié)合業(yè)績預(yù)告情況，重點關(guān)注上游的有色金屬行業(yè)，中游的鋼鐵、機械設(shè)備、電力設(shè)備行業(yè)，以及非銀金融、農(nóng)林牧漁、電子等行業(yè)的配置機會。
中信建投：慢牛行情后續(xù)的兩個演化可能
本輪慢牛行情始于6月23日，共有4個特征：結(jié)構(gòu)性景氣是當(dāng)下市場的主要推力；內(nèi)外部不確定性限制短期資金的快速涌入；市場做多方向明確但節(jié)奏穩(wěn)?。簧习胫軓娪谙掳胫?。目前投資者情緒上升較快，注意市場后續(xù)過熱可能。中期市場慢牛行情后續(xù)2個演化的可能：一是市場回調(diào)整固，放慢上漲節(jié)奏，市場慢牛的格局有望延續(xù)；二是市場加速趕頂，可能因為交易過熱或交易結(jié)構(gòu)惡化出現(xiàn)大幅回調(diào)，導(dǎo)致本輪慢牛行情結(jié)束。
行業(yè)配置方面，建議以紅利板塊作為底倉，對新賽道的進(jìn)攻應(yīng)注重賽道間輪動。重點關(guān)注板塊包括：紅利、液冷服務(wù)器、AI、創(chuàng)新藥、人形機器人、美護(hù)、電子、非銀、有色、軍工等。
興業(yè)證券：當(dāng)前市場正在經(jīng)歷“健康牛”
在國家戰(zhàn)略方向指引下，疊加關(guān)鍵時刻的政策與資金托底、新動能的持續(xù)顯現(xiàn)，帶動市場信心活化、增量資金入市不斷形成合力之下，當(dāng)前市場正在經(jīng)歷“健康?！?。
首先，從資本市場的歷史使命看，當(dāng)前更需要一輪“慢牛”。也因此，年初以來指數(shù)穩(wěn)步向上，而波動率持續(xù)下行，當(dāng)前更已逼近歷史底部。其次，即便指數(shù)創(chuàng)新高，但大多數(shù)行業(yè)擁擠度仍在中等區(qū)間，市場沒有整體性過熱，最多只是局部過熱，并且仍有一些板塊處在擁擠度較低的位置。這些低位板塊可在局部過熱的板塊冷卻時承接起市場的資金與熱度。進(jìn)而本輪行情呈現(xiàn)“多點開花”，各行業(yè)、板塊、主題機會交替輪動。此外，隨著市場持續(xù)回暖，本輪行情中機構(gòu)的優(yōu)勢也逐步顯現(xiàn)，進(jìn)一步與本輪“慢?！薄敖】蹬！睂崿F(xiàn)共振和正向循環(huán)。當(dāng)前可以重點關(guān)注：券商、AI擴(kuò)散、軍工、“反內(nèi)卷”。
申萬宏源：現(xiàn)階段三個主要擔(dān)憂不構(gòu)成重大下行風(fēng)險
短期，牛市氛圍繼續(xù)主導(dǎo)市場，但部分投資者對年底前的市場展望仍有擔(dān)憂。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段市場的三個主要擔(dān)憂都不構(gòu)成重大下行風(fēng)險。首先2025年下半年宏觀組合不利，暫時不會影響到2026年供需格局改善的預(yù)期。需求的關(guān)鍵驗證期不在2025年內(nèi)。其次，與牛市核心敘事直接關(guān)聯(lián)的結(jié)構(gòu)主線，尚未確立趨勢。但這可能不會影響2025年四季度好于2025年三季度、2026年春季行情可期的判斷。2025四季度行情可能“復(fù)制”過去一段時間的市場特征：少數(shù)景氣方向做動量+2026年拐點方向高切低+輪漲補漲普遍輪動。
9月初前博弈牛市同步資產(chǎn)，重點關(guān)注券商、保險，軍工、稀土。醫(yī)藥和海外算力稀缺景氣資產(chǎn)，動量仍有望延續(xù)。基于“反內(nèi)卷”終局選結(jié)構(gòu)：中國在全球市占率高的制造業(yè)細(xì)分領(lǐng)域，構(gòu)建價格聯(lián)盟，向國內(nèi)和海外挺價。重點是光伏、化工、部分電氣機械關(guān)鍵零部件。港股短期高性價比正在被資金定價，繼續(xù)提示港股階段性弱于A股帶來了配置機會。
東方財富：A股基本符合牛市第二階段
我們認(rèn)為一輪完整牛市往往可以分為三階段，階段一是無風(fēng)險利率下行為主驅(qū)動，階段二是風(fēng)險偏好修復(fù)，階段三是盈利預(yù)期提升。第三階段往往最終也推動風(fēng)險偏好達(dá)到較高水平。目前A股市場基本符合牛市第二階段，即風(fēng)險偏好修復(fù)推動估值性價比再平衡。
中期來看，在股債性價比修復(fù)后，市場需要等待第三階段的條件具備，即盈利改善。當(dāng)前，增量資金平緩流入與盈利預(yù)期逐步筑底下的震蕩慢牛繼續(xù)，市場若有回調(diào)則是布局機會。結(jié)構(gòu)上，景氣勝率+悲觀預(yù)期修復(fù)是兩條關(guān)鍵配置線索，重點行業(yè)關(guān)注：AI、醫(yī)藥、非銀、半導(dǎo)體、有色、軍工、互聯(lián)網(wǎng)等。
招商證券：預(yù)計科技+小盤風(fēng)格仍將延續(xù)
從當(dāng)前居民資金入市的主要渠道來看，融資余額、私募基金規(guī)模持續(xù)攀升、個人投資者開戶數(shù)活躍，成為當(dāng)前居民資金入市的主要渠道，增量資金形成某種程度的正反饋。從對市場風(fēng)格的影響看，市場則呈現(xiàn)明顯的科技成長風(fēng)格（科創(chuàng)200、創(chuàng)業(yè)板指）+小盤風(fēng)格（中證1000、中證2000）占優(yōu)，往后看在其他類型的場外資金明顯入市之前，預(yù)計科技+小盤風(fēng)格仍將延續(xù)。
華西證券：中期A股市場仍有充足空間和機會
第一，全球貿(mào)易不確定性增強，但中國經(jīng)濟(jì)的強大韌性正在得到越來越廣泛的國際認(rèn)可。4月7日關(guān)稅沖擊后，A股高風(fēng)險偏好資金已率先入市。第二，過去居民積累了大量超額儲蓄，潛在增量資金充裕。截至2025年上半年，住戶存款向上偏離2011—2019年間的趨勢線50萬億元以上，意味著股市潛在增量資金龐大。第三，新一輪牛市已抬升居民風(fēng)險偏好，但A股總市值/居民存款、A股流通市值/居民存款均處于歷史相對低位，表明居民存款搬家仍處于早期階段。一旦資本市場活力進(jìn)一步激發(fā)，則會產(chǎn)生居民存款搬家現(xiàn)象，從而促進(jìn)“居民配置資金入市與股市慢漲”的正反饋效應(yīng)。
行業(yè)配置上，1）新技術(shù)、新成長方向：如國產(chǎn)算力、機器人、固態(tài)電池、醫(yī)藥等；2）受益于股市流動性寬松板塊：大金融。主題方面，關(guān)注自主可控、軍工、低空經(jīng)濟(jì)、海洋科技等。
國投證券：對大盤后續(xù)向上空間持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度
我們依然強調(diào)當(dāng)前若純粹基于流動性上漲，對于后續(xù)大盤向上空間展望是謹(jǐn)慎樂觀的，大盤指數(shù)向上空間真正打開需要市場從流動性?！久媾！屡f動能轉(zhuǎn)化牛實現(xiàn)“三頭?！钡膬冬F(xiàn)轉(zhuǎn)變，這是未來一年逐步驗證的過程。
眼下更為關(guān)鍵的是結(jié)構(gòu)間的輪動，基于主動信貸創(chuàng)造論推動流動性依據(jù)資產(chǎn)的性價比“不斷消滅低估值”?；?0日滾動收益率差值來看，歷史上創(chuàng)業(yè)板指和恒生科技指數(shù)兩者存在明確交替輪動關(guān)系，當(dāng)創(chuàng)業(yè)板指漲幅領(lǐng)先恒生科技指數(shù)20%時，多數(shù)意味著恒生科技指數(shù)相對收益將迎來補漲，這或許暗示，眼下依然相對低估值且過去一段時間滯漲的“港股科技”也會逐漸跟上。
從中長期來看，基于“反杠鈴超額—中間資產(chǎn)回擺”風(fēng)格大切換，并結(jié)合對市場后續(xù)較長一段時間的觀察，我們提出新觀點：“三頭?！保杭炊唐诹鲃有耘Ｊ?中短期基本面牛（預(yù)計年底前啟動，仍需觀察確認(rèn)）+中長期新舊動能轉(zhuǎn)化牛（長期宏觀敘事，仍需觀察確認(rèn)）。
國金證券：關(guān)注順周期資產(chǎn)盈利預(yù)期改善帶來的彈性機會
市場火熱上行時，估值驅(qū)動的空間正在逐步收斂，但是盈利基本面的變化卻孕育著較大機會。啞鈴策略如期被打破，在產(chǎn)業(yè)趨勢驅(qū)動下，成長內(nèi)部開始從小盤向以盈利驅(qū)動為主的大盤切換，然而當(dāng)下受制于宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實與預(yù)期“雙弱”的大部分權(quán)重資產(chǎn)仍在低位。在未來國內(nèi)中游利潤率修復(fù)+資金活化加速+海外制造業(yè)投資趨勢繼續(xù)的背景下，順周期資產(chǎn)盈利預(yù)期改善帶來的彈性機會才是年底前最大的認(rèn)知差。
我們對于中期推薦的主線維持不變：第一，同時受益于海外制造業(yè)修復(fù)、國內(nèi)“反內(nèi)卷”政策推進(jìn)的上游資源品（工業(yè)金屬如銅、鋁等；油）及資本品（工程機械、重卡、叉車），中間品（鋼鐵、基礎(chǔ)化工）。第二，未來股權(quán)將優(yōu)于債權(quán)，保險的長期資產(chǎn)端將受益于資本回報的見底，其次是券商。第三，對于紅利而言，定價的驅(qū)動力將會從過去的關(guān)注低波而轉(zhuǎn)向基本面預(yù)期的改善，消費型紅利（食品飲料、家電、紡織服裝）在未來或?qū)⑹芤?。在短期?jīng)濟(jì)基本面因素尚未扭轉(zhuǎn)之前，可以適當(dāng)關(guān)注大盤成長權(quán)重的低位方向：如電力設(shè)備、美容護(hù)理、傳媒等。
校對：趙燕
