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李志強
2025-07-31 09:17
上半年，醫(yī)藥板塊經(jīng)歷了結(jié)構(gòu)性反轉(zhuǎn)，創(chuàng)新藥成為增長引擎之一。
日前，中銀基金基金經(jīng)理鄭寧表示，當前醫(yī)藥板塊整體業(yè)績或有望重回增長軌道，憑借持續(xù)超預期的基本面表現(xiàn)與合理的估值，創(chuàng)新藥依然是風險收益比相對較優(yōu)的投資方向之一。在投資策略上，鄭寧以“不確定性下的高性價比”為核心，通過在底部強化成長因子，在頂部穩(wěn)步切換價值因子的方式，力求穿越周期，實現(xiàn)收益最大化。
展望未來，鄭寧看好港股創(chuàng)新藥的配置價值，認為其估值或仍處于歷史低位，同時具備全球資本回流的結(jié)構(gòu)性契機。他認為，在海外產(chǎn)業(yè)資本與醫(yī)藥基金密集加倉中國資產(chǎn)的背景下，港股市場或有望成為全球資金重新聚焦的主戰(zhàn)場。
在不確定性中追求高性價比
“我的目標從來不是尋找確定性，而是在不確定性中追求高性價比?！编崒幗榻B稱，其投研邏輯分為三步：首先判斷醫(yī)藥板塊在歷史周期中的位置，其次在子行業(yè)中篩選風險收益比最優(yōu)的方向，最后精細化篩選個股進行配置。
2022年7月正式管理產(chǎn)品后，鄭寧迅速調(diào)整持倉，重倉布局創(chuàng)新藥，成為市場上較早一批重配該方向的醫(yī)藥基金經(jīng)理之一。盡管兌現(xiàn)過程略顯波折，但隨著基本面持續(xù)改善，該策略的有效性正逐步顯現(xiàn)。
為應對市場波動，鄭寧建立了紀律化的倉位調(diào)整機制。當板塊處于估值低位時，他會逆勢加倉；若估值偏高，即使市場仍在上漲，也會果斷減倉。在他看來，真正的長期收益來自周期反轉(zhuǎn)中資產(chǎn)的估值修復，而非追逐短期情緒波動。
在鄭寧看來，組合構(gòu)建的核心在于識別每一份風險所對應的最大收益空間。這一策略天然具有逆向特征——行業(yè)處于底部時，更偏重成長因子；而在頂部階段，則逐步提升價值因子權重，從而平滑組合波動，實現(xiàn)風格的漸進式切換。具體操作中，他會在當下適當引入傳統(tǒng)藥企，降低組合成長性的暴露度，增強估值安全墊，實現(xiàn)風格的“漸進式”切換。
值得一提的是，鄭寧在個股選擇時堅持使用現(xiàn)金流折現(xiàn)（DCF）模型，并根據(jù)分子端進展實時更新核心假設。他認為，這種精細化的評估方式雖然耗時繁重，但能顯著提升對估值與長期回報的敏感度?！芭c其博弈情緒或揣測他人預期，我更愿意將精力投入在模型體系的完善和對企業(yè)價值的理性判斷上。”
業(yè)績持續(xù)釋放，創(chuàng)新藥或進入成長加速期
自2021年中行情見頂以來，醫(yī)藥板塊經(jīng)歷了業(yè)績與估值的“雙殺”。在三年的深度調(diào)整后，板塊目前或正在迎來結(jié)構(gòu)性復蘇。
“從目前測算結(jié)果來看，創(chuàng)新藥依然是風險收益比最高的方向之一?！编崒幈硎?，該板塊不僅具備領先的業(yè)績增長能力，估值也尚處于相對低位，預期回報空間具備吸引力。他預計，2025年至2026年，創(chuàng)新藥或仍將是引領行情的主引擎。這一判斷有兩個邏輯支撐：一是拉動項——創(chuàng)新藥的業(yè)績持續(xù)爆發(fā)，二是拖累項——CXO、醫(yī)療服務等的業(yè)績逐步回升。
下半年，鄭寧仍然看好創(chuàng)新藥的發(fā)展勢頭。他提到，未來幾個季度，行業(yè)可能將迎來中報披露、研發(fā)進展、重磅業(yè)務拓展（BD）交易等多項利好催化，或有望進一步提升市場信心?！拔覀冾A計下半年可能將落地幾筆重要的跨境對外許可（License Out）交易。這些變動不僅意味著產(chǎn)業(yè)鏈話語權的提升，也將強化我國創(chuàng)新藥對海外市場的滲透能力?！?/p>
談及更長遠的行業(yè)邏輯，鄭寧提供了一個頗具說服力的視角：從業(yè)績潛力來看，中國整個創(chuàng)新藥板塊目前的利潤約在600億至700億元，但未來可釋放的利潤或高達6000億至7000億元，一半來自國內(nèi)市場，另一半來自海外市場。“海外市場中國創(chuàng)新藥的市占率目前是零，但以BD的發(fā)展情況來看，未來或有望爭取一部分市場份額?！彼J為。
中國創(chuàng)新藥的國際競爭力并非偶然，而是結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢的結(jié)果。在鄭寧看來，中國在靶點發(fā)現(xiàn)、前期研究、臨床招募等環(huán)節(jié)具備顯著效率優(yōu)勢?！拔覀兊墓こ處熂t利、醫(yī)生資源密集、患者樣本充足，縮短了試驗周期，形成了良性循環(huán)。一旦循環(huán)轉(zhuǎn)動起來，其效率優(yōu)勢會持續(xù)放大。”基于此，他相信創(chuàng)新藥板塊的長期成長空間可能遠未到達拐點。
港股創(chuàng)新藥迎來重估，全球資本關注度持續(xù)升溫
在產(chǎn)品配置時，鄭寧對港股創(chuàng)新藥給予了高度重視。作為業(yè)內(nèi)較早布局港股市場的基金經(jīng)理之一，他在2023年底發(fā)行了一只全倉投資港股醫(yī)藥的基金，并在今年取得了較為突出的業(yè)績表現(xiàn)?！跋啾華股，港股創(chuàng)新藥的風險收益比更具吸引力，一些龍頭公司估值被顯著低估，是當前值得配置的方向之一?！?/p>
他進一步解釋稱，在投資操作中，如果一家企業(yè)同時在港股與A股上市，他會優(yōu)先配置港股資產(chǎn)。在鄭寧看來，港股市場的機會不僅源自估值低位，更來自于海外投資者態(tài)度的明顯轉(zhuǎn)變。
“其實產(chǎn)業(yè)資本的腳步早已領先，跨國藥企（MNC）在一兩年前就開始大規(guī)模投資中國創(chuàng)新藥，現(xiàn)在海外機構(gòu)投資者也開始跟進?！彼麖娬{(diào)，產(chǎn)業(yè)的敏感度大部分情況下走在金融資本前面，跨國藥企的密集布局正在為其他外資機構(gòu)打開認知窗口。
對于未來，鄭寧認為，創(chuàng)新藥板塊的價值仍在被持續(xù)發(fā)現(xiàn)?！皬漠a(chǎn)業(yè)視角看，這個板塊的成長空間巨大，有機會帶來利潤增長，更可能成為中國出口結(jié)構(gòu)中占據(jù)重要比重的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)。”隨著港股市場的重估進程逐步展開，外資的參與度也會隨之提升，港股創(chuàng)新藥或?qū)⒊蔀槿蛸Y金重新聚焦的重要方向。
風險提示：基金有風險，投資需謹慎。基金管理人依照恪盡職守、誠實信用、謹慎勤勉的原則管理和運用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益，在少數(shù)極端市場情況下，基金投資存在損失全部本金的風險?；鸬倪^往業(yè)績并不預示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成對本基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。投資者投資該基金前，需充分了解本基金的產(chǎn)品特性及投資風險，并承擔基金投資可能出現(xiàn)的虧損。請投資者在進行投資決策前，仔細閱讀基金合同，招募說明書、產(chǎn)品資料概要等文件，了解基金的具體情況，根據(jù)自身投資目的、投資期限、投資經(jīng)驗、資產(chǎn)狀況等判斷基金是否和投資者的風險承受能力相匹配，并按照銷售機構(gòu)的要求完成風險承受能力與產(chǎn)品風險之間的匹配檢驗。在代銷機構(gòu)認申購時，應以代銷機構(gòu)的風險評級規(guī)則為準。文中所表達的觀點不構(gòu)成投資建議或任何其他忠告，并可能隨情況的變化而發(fā)生改變。
校對：祝甜婷
