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6月5日，科倫博泰（6990.HK）宣布根據(jù)一般性授權(quán)實(shí)施配售發(fā)行591.8萬股H股，占公司發(fā)行后總股本約2.54%，配售價(jià)格為331.8港元，募集資金凈額約2.5億美金（合約17.96億元）。據(jù)悉，這一交易刷新了今年港股生物醫(yī)藥市場(chǎng)新股增發(fā)規(guī)模記錄。

事實(shí)上，今年以來，包括榮昌生物（688331.SH；09995.HK）、百利天恒（688506.SH）、迪哲醫(yī)藥（688192.SH）等在內(nèi)的多家藥企已密集披露再融資計(jì)劃，資金多錨定創(chuàng)新藥物研發(fā)賽道。

與此同時(shí)，特別是5月起，我國(guó)創(chuàng)新藥領(lǐng)域重磅BD（商務(wù)拓展）交易頻出。包括輝瑞以12.5億美元首付款及最高60.5億美元的總交易金額，拿下三生制藥的PD-1/VEGF雙抗；再生元以8000萬美元首付款、最高19.3億美元里程碑款，買下翰森制藥的一款GLP-1/GIP雙受體激動(dòng)劑……在再融資與大額BD交易的雙重驅(qū)動(dòng)下，醫(yī)藥行業(yè)正迎來更充沛的資金活水。

高特佳投資集團(tuán)副總經(jīng)理王海蛟向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道表示，在宏觀環(huán)境穩(wěn)定的前提下，醫(yī)藥行業(yè)正從“全面冰封”進(jìn)入“結(jié)構(gòu)性解封”狀態(tài)。對(duì)比過去兩年，即便是優(yōu)質(zhì)管線也難獲得資本青睞，創(chuàng)新藥企研發(fā)難以獲得回報(bào)和激勵(lì)?，F(xiàn)階段，具備真正創(chuàng)新力的企業(yè)開始獲得融資。但缺乏差異化的管線仍可能面臨融資難。

王海蛟進(jìn)一步指出，“近期創(chuàng)新藥市場(chǎng)熱度為藥企打開再融資窗口，而大額BD交易的爆發(fā)更打破了傳統(tǒng)‘產(chǎn)品獲批上市后才能現(xiàn)金回流’的模式。通過license-out（授權(quán)出海）等BD模式，創(chuàng)新藥可在研發(fā)階段實(shí)現(xiàn)資金回籠，大幅縮短投資人的回報(bào)周期。這種模式既驗(yàn)證了創(chuàng)新價(jià)值的市場(chǎng)認(rèn)可，也為企業(yè)持續(xù)投入研發(fā)提供了資金支撐?！?/p>

三輪融資攬入近29億元

科倫博泰成立于2016年，2023年7月，其以60.6港元/股的發(fā)行價(jià)格登陸港交所，募集所得款項(xiàng)凈額約12.5億港元。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，科倫博泰是首家將內(nèi)部發(fā)現(xiàn)及開發(fā)的ADC候選藥物許可予前十大生物制藥跨國(guó)公司（MNC）的中國(guó)公司。

追溯到2022年，科倫博泰先后三次牽手默沙東，與之就9款A(yù)DC藥物達(dá)成許可及合作協(xié)議，前期及里程碑付款合共高達(dá)118億美元。就源自許可及合作協(xié)議的收入而言，默沙東是科倫博泰最重要的“付款方”。

然而合作進(jìn)程暗藏波折。2023年10月，科倫博泰收到默沙東的正式書面通知，兩款臨床前ADC藥物被“退貨”。包括終止科倫博泰向其授予的開發(fā)、制造和商業(yè)化一項(xiàng)臨床前 ADC 資產(chǎn)的獨(dú)家許可；不行使科倫博泰向其授予的獨(dú)家選擇權(quán)以獲得另一項(xiàng)臨床前 ADC 資產(chǎn)的獨(dú)家許可。

進(jìn)入2024年，其ADC平臺(tái)代表性項(xiàng)目CLND18.2 ADC藥物SKB315的權(quán)益再次被默沙東退回。但與此同時(shí)，默沙東以3750萬美元首付款，選擇行使一款雙抗ADC藥物SKB571大中華區(qū)以外權(quán)利。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，授權(quán)收入已構(gòu)成科倫博泰營(yíng)收基本盤。2024年年報(bào)顯示，在19.33億元的總營(yíng)收中，來自許可及合作協(xié)議的收入高達(dá)18.63億元，占總營(yíng)收比例為96.38%，而同期源自藥物銷售、提供研發(fā)服務(wù)的收入共計(jì)6997.4萬元。

目前，科倫博泰共有3款產(chǎn)品處于商業(yè)化階段，包括蘆康沙妥珠單抗 (佳泰萊?)、塔戈利單抗（科泰萊?）、西妥昔單抗 N01(達(dá)泰萊 ?)；此外，共有30多款在研管線，涵蓋腫瘤、免疫等疾病領(lǐng)域，其中超10款處于臨床研究階段，這也持續(xù)考驗(yàn)科倫博泰的現(xiàn)金流儲(chǔ)備。

面對(duì)新藥研發(fā)的“雙十定律”，即一款新藥研發(fā)需要花費(fèi)10年時(shí)間、10億美元，近一年來，科倫博泰密集啟動(dòng)融資。早在2024年5月，科倫博泰已完成一次港股配售。彼時(shí)，公司以每股150港元的價(jià)格配售364.86萬股，所得款項(xiàng)凈額約為5.41億港元（約合4.95億元）。對(duì)比此次331.8港元的配售價(jià)格，早已翻番。

此外，2024年底，控股股東科倫藥業(yè)全額認(rèn)購(gòu)科倫博泰定向發(fā)行的內(nèi)資股，認(rèn)購(gòu)價(jià)格為136.21元/股，認(rèn)購(gòu)數(shù)量為442萬股，總金額為6.03億元。疊加此次2.5億美金配售，三輪融資累計(jì)攬入28.94億元。

"此次配售獲得公司重要現(xiàn)有股東的持續(xù)支持，同時(shí)也拓展了新的重量級(jí)投資者。"科倫博泰首席執(zhí)行官葛均友表示，融資將用于強(qiáng)化產(chǎn)品管線布局與全球臨床推進(jìn)。在授權(quán)合作與自主研發(fā)的平衡下，這家創(chuàng)新藥企正通過資本運(yùn)作與技術(shù)輸出的雙輪驅(qū)動(dòng)，試圖穿越創(chuàng)新藥研發(fā)的"死亡谷"。

資本涌入后，創(chuàng)新藥能否加速兌現(xiàn)業(yè)績(jī)？

科倫博泰的資本動(dòng)作并非個(gè)案。今年以來，港股和A股市場(chǎng)藥企再融資持續(xù)升溫，一場(chǎng)圍繞創(chuàng)新藥研發(fā)的資本角逐正加速上演。

5月22日，榮昌生物以42.44港元/股配售1900萬股H股，募資7.96億港元用于泰它西普（RC18）在重癥肌無力、膜性腎病等適應(yīng)癥的拓展。此外，百利天恒修訂定增預(yù)案擬募資37.64億元，微芯生物、海思科、迪哲醫(yī)藥等企業(yè)也相繼拋出9.5億元至18.48億元不等的融資計(jì)劃，資金流向高度聚焦創(chuàng)新藥研發(fā)賽道。

這一“融資潮”背后，是中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)從“規(guī)模擴(kuò)張”向“價(jià)值創(chuàng)造”的質(zhì)變轉(zhuǎn)型?！笆奈濉逼陂g，我國(guó)醫(yī)藥全行業(yè)研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)，年均增速超過20%。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2022年中國(guó)制藥研發(fā)投入總額達(dá)326億美元，占全球藥品研發(fā)支出的13.5%。預(yù)計(jì)2030年，中國(guó)制藥研發(fā)支出將達(dá)到675億美元，2022年至2030年復(fù)合增長(zhǎng)率為9.5%。

持續(xù)增長(zhǎng)的研發(fā)投入不僅為創(chuàng)新藥研發(fā)提供了試錯(cuò)與探索的“緩沖帶”，更推動(dòng)我國(guó)自主創(chuàng)新研發(fā)體系加速構(gòu)建，為醫(yī)藥市場(chǎng)在全球競(jìng)爭(zhēng)中錘煉實(shí)力創(chuàng)造了黃金窗口期。但硬幣的另一面，創(chuàng)新藥企仍需直面“投入與回報(bào)”的現(xiàn)實(shí)拷問，市場(chǎng)的質(zhì)疑聲從未平息。

當(dāng)前，隨著再融資潮涌現(xiàn)，市場(chǎng)擔(dān)憂情緒亦隨之升溫：資本涌入究竟會(huì)催生業(yè)績(jī)上漲潮，還是成為高管減持的“催化劑”？

對(duì)此，王海蛟表示，創(chuàng)新藥企的投資回報(bào)周期長(zhǎng)，當(dāng)前BD交易的爆發(fā)，是基于2015年以來的長(zhǎng)期投資。現(xiàn)階段，創(chuàng)新藥企從0-1的早期管線或是已進(jìn)入臨床階段的管線均需要資金支持。而歷史經(jīng)驗(yàn)也表明，合理資金投入能催生更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，長(zhǎng)期來看有利于業(yè)績(jī)釋放。

針對(duì)減持爭(zhēng)議，在王海蛟看來，其核心取決于減持者對(duì)企業(yè)股價(jià)估值的判斷，并非僅因?yàn)榛謴?fù)性調(diào)整就進(jìn)行減持。在與業(yè)內(nèi)溝通中，多數(shù)創(chuàng)新藥企認(rèn)為市值與企業(yè)真正價(jià)值仍有差距。

CIC灼識(shí)咨詢總監(jiān)盧李康也向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道表示，過去一段時(shí)間，從宏觀上來講，中國(guó)創(chuàng)新藥資產(chǎn)在二級(jí)市場(chǎng)的估值與臨床價(jià)值存在顯著錯(cuò)配，近期不斷的BD大單和臨床數(shù)據(jù)突破的好消息持續(xù)驅(qū)動(dòng)了中國(guó)創(chuàng)新藥資產(chǎn)的價(jià)值回歸。而license-out消息爆出后的短期增長(zhǎng)動(dòng)能若要持續(xù)，則需要持續(xù)的優(yōu)質(zhì)臨床數(shù)據(jù)讀出來支撐未來的增長(zhǎng)預(yù)期。

現(xiàn)階段，中國(guó)創(chuàng)新藥在BD之下顯示出蓬勃生機(jī)，而圍繞BD交易的爭(zhēng)議從未停歇，部分觀點(diǎn)認(rèn)為"授權(quán)出海"是"賣青苗"或"估值偏低"。

對(duì)此，王海蛟認(rèn)為，對(duì)于本土藥企研發(fā)管線在BD交易中是否“賤賣”，需要考慮三個(gè)因素。第一，BD交易后，在研管線是否取得研發(fā)進(jìn)展，如果是沒有進(jìn)展就倒手賣個(gè)高價(jià)，這是不現(xiàn)實(shí)的；第二，早期BD交易中，跨國(guó)藥企承擔(dān)了巨大的研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。因此，早期交易價(jià)格偏低是風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的平衡；第三，競(jìng)爭(zhēng)格局也會(huì)影響B(tài)D交易的估值。當(dāng)同類靶點(diǎn)交易發(fā)生后，更容易作為定價(jià)參考，如最近BioNTech與BMS的交易，受到之前Summit 股價(jià)影響。

此外，“BD 交易價(jià)格可作為企業(yè)估值的參考，但需結(jié)合管線階段與交易結(jié)構(gòu)。多數(shù)BD交易款項(xiàng)往往包含了高昂的‘里程碑付款’，而藥物研發(fā)本身存在顯著不確定性，因此后期研發(fā)項(xiàng)目的里程碑達(dá)成概率顯著提升，交易價(jià)格對(duì)企業(yè)整體估值的錨定性更強(qiáng)?！蓖鹾ｒ匝a(bǔ)充。

創(chuàng)新藥物的研發(fā)離不開源源不斷的資本“活水”，無論是二級(jí)市場(chǎng)再融資熱潮的持續(xù)涌動(dòng)，還是 BD 交易帶來的資金注入，都為藥企構(gòu)筑起持續(xù)研發(fā)的“資本護(hù)城河”。這些資金不僅為創(chuàng)新藥從實(shí)驗(yàn)室走向臨床提供了堅(jiān)實(shí)支撐，更推動(dòng)著中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在全球創(chuàng)新坐標(biāo)系中加速迭代，而如何在資本效率與創(chuàng)新價(jià)值之間找到動(dòng)態(tài)平衡，既是企業(yè)穿越周期的生存命題，亦是市場(chǎng)走向成熟的必答題。