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券商首席聚焦中央政治局會(huì)議。

7月30日中共中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。在多名券商首席看來，“穩(wěn)中有進(jìn)”“適時(shí)加力”“落實(shí)落細(xì)”“提振消費(fèi)”“治理無序競(jìng)爭(zhēng)”等表述值得重點(diǎn)關(guān)注。

本次會(huì)議受到市場(chǎng)關(guān)注的另一大原因在于，會(huì)議決定10月召開二十屆四中全會(huì)，研究制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃（又稱“十五五”規(guī)劃），為新的五年發(fā)展擘畫藍(lán)圖。

保持穩(wěn)定性和連續(xù)性

7月30日中共中央政治局會(huì)議認(rèn)為，今年以來我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效。主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)良好，新質(zhì)生產(chǎn)力積極發(fā)展，改革開放不斷深化，重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)有力有效防范化解，民生兜底保障進(jìn)一步加強(qiáng)，我國經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)強(qiáng)大活力和韌性。

對(duì)于本次中共中央政治局會(huì)議的政策基調(diào)，多名券商首席認(rèn)為，會(huì)議基調(diào)強(qiáng)調(diào)了政策連續(xù)性和穩(wěn)定性。

華泰證券認(rèn)為，此次會(huì)議延續(xù)“穩(wěn)中求進(jìn)”的總體基調(diào)，對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷較4月中央政治局會(huì)議更為積極，強(qiáng)調(diào)努力完成全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)不動(dòng)搖。在經(jīng)歷了中美關(guān)稅升級(jí)與降級(jí)、外貿(mào)增長(zhǎng)較為穩(wěn)健的背景下，政策重心或更強(qiáng)調(diào)修煉“內(nèi)功”、促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展以應(yīng)對(duì)國際經(jīng)貿(mào)及地緣政治的不確定性。

華西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁分析表示，此次會(huì)議重申了4月會(huì)議提出的四穩(wěn)（穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期），但未提 “增量?jī)?chǔ)備政策”，會(huì)議提出“宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力”，接下來或是前期已經(jīng)確定的政策繼續(xù)向前推進(jìn)，而政策加力的前提是適時(shí)?？紤]到上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)5.3%，意味著下半年達(dá)到4.7%左右，即可完成全年目標(biāo)，因而政策即刻加碼的必要性較低。在經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力等情況下，政策也仍有適時(shí)加力的空間。

招商證券策略研究團(tuán)隊(duì)談到，整體來看，本次會(huì)議表態(tài)積極，整體偏中長(zhǎng)期部署，增量信息相對(duì)有限，符合市場(chǎng)預(yù)期。這或主要緣于上半年GDP高增至5.3%，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)較好，后續(xù)完成增量目標(biāo)的壓力有限。

首席熱議下半年是否有降息空間

具體在宏觀政策方面，會(huì)議指出，宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，充分釋放政策效應(yīng)。加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率。兜牢基層“三保”底線。貨幣政策要保持流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行。用好各項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，加力支持科技創(chuàng)新、提振消費(fèi)、小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等。支持經(jīng)濟(jì)大省發(fā)揮挑大梁作用。強(qiáng)化宏觀政策取向一致性。

對(duì)此，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所宏觀固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，我國財(cái)政資金目前有較多尚未使用，下半年加快使用進(jìn)度將繼續(xù)支撐廣義財(cái)政支出端增速。貨幣政策方面，該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，“落實(shí)落細(xì)”下半年適度寬松的貨幣政策，核心在于“流動(dòng)性充裕”+“綜合融資成本下行”+“結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具”，三者相輔相成。

招商證券策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，“促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行”較前兩次會(huì)議來說，屬于增量表態(tài)，這可能意味著后續(xù)還有一定的降息空間。

不過部分首席也有不同觀點(diǎn)。中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷認(rèn)為，中美貿(mào)易談判還在進(jìn)行中，關(guān)稅稅率比4月份大幅下降，上半年GDP增速達(dá)到5.3%，上證綜指已經(jīng)反彈到了3600點(diǎn)，故沒有必要在這個(gè)時(shí)候發(fā)出強(qiáng)烈的逆周期調(diào)節(jié)信號(hào)。李迅雷也談到，如今的貨幣政策已經(jīng)從過去的“穩(wěn)健”改為“適度寬松”，去年有關(guān)降息的節(jié)奏表態(tài)可以作為參考，去年7月30日也沒有提降準(zhǔn)降息，但當(dāng)年9月26日政治局會(huì)議就提出要實(shí)施有力度的降準(zhǔn)降息。

前述華西證券劉郁表示，考慮到今年赤字率4%，創(chuàng)歷史最高，而且上半年經(jīng)濟(jì)向好，年內(nèi)追加財(cái)政工具的可能性不高，短期降準(zhǔn)降息的必要性同樣較低。如后續(xù)面臨新的超預(yù)期“風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)”，可能適當(dāng)增加政策性開發(fā)性金融工具額度，例如從5000億提升至1萬億，同時(shí)疊加降準(zhǔn)降息來應(yīng)對(duì)。

中金公司表示，從最近幾個(gè)月的貨幣政策態(tài)度來看，降低綜合融資成本未必意味著需要繼續(xù)調(diào)降政策利率。此外，本次中央政治局會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“用好各項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具”，央行對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行薄弱環(huán)節(jié)以及可能遭受沖擊的風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)提供針對(duì)性的支持，有可能成為接下來貨幣政策的重要抓手。

華源證券總經(jīng)理助理、研究所所長(zhǎng)劉曉寧認(rèn)為，政策不會(huì)“大水漫灌”，但政策會(huì)隨時(shí)對(duì)沖，下半年預(yù)計(jì)是“政策主動(dòng)、節(jié)奏靈活、力度相機(jī)”。強(qiáng)化宏觀政策取向一致性，支持經(jīng)濟(jì)大省“挑大梁”。“貨幣政策要保持流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行。”這意味著適度寬松的貨幣政策不會(huì)轉(zhuǎn)向，依然要降低企業(yè)融資成本，促進(jìn)綜合融資成本下行，結(jié)構(gòu)性工具支持科創(chuàng)、小微、消費(fèi)、外貿(mào)等，精準(zhǔn)滴灌，激發(fā)市場(chǎng)活力。

商品和服務(wù)消費(fèi)并重

對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的消費(fèi)方面，會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要有效釋放內(nèi)需潛力。深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，在擴(kuò)大商品消費(fèi)的同時(shí)，培育服務(wù)消費(fèi)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。在保障改善民生中擴(kuò)大消費(fèi)需求。高質(zhì)量推動(dòng)“兩重”建設(shè)，激發(fā)民間投資活力，擴(kuò)大有效投資。

前述華西證券劉郁談到，相比于4月政治局會(huì)議的表述“大力發(fā)展服務(wù)消費(fèi)”，此次會(huì)議強(qiáng)調(diào)“深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，在擴(kuò)大商品消費(fèi)的同時(shí)，培育服務(wù)消費(fèi)新的增長(zhǎng)點(diǎn)”，商品和服務(wù)消費(fèi)并重。其談到，今年以舊換新3000億資金，還有1380億在三、四季度下達(dá)，有望繼續(xù)支撐家電等大宗消費(fèi)品。

劉郁還表示，兩會(huì)提出“提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)”，3月中旬印發(fā)了《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》，內(nèi)容包括前期持續(xù)推進(jìn)的國補(bǔ)以舊換新、近期落地的生育補(bǔ)貼等，此前尚未落地的一些政策可能在下半年加快推進(jìn)。

中信證券認(rèn)為，擴(kuò)內(nèi)需政策更加強(qiáng)調(diào)支持“服務(wù)消費(fèi)”和推動(dòng)“兩重”建設(shè)，提示關(guān)注提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)和一系列財(cái)政工具加快落地對(duì)消費(fèi)和投資的帶動(dòng)效果。

據(jù)該研究團(tuán)隊(duì)測(cè)算，今年5—6月社零平均增速為5.6%，較4月高出0.5%，今年二季度社零同比增長(zhǎng)5.4%，較一季度增速加快0.8%。消費(fèi)的超預(yù)期韌性是二季度GDP增速保持在較高水平的重要因素。但向后看，商品消費(fèi)現(xiàn)有補(bǔ)貼政策的透支、出口鏈就業(yè)承壓或拖累下半年消費(fèi)表現(xiàn)，汽車等受益品類的補(bǔ)貼效果已有減弱的跡象，因此對(duì)服務(wù)消費(fèi)刺激的重要性在上升。

“反內(nèi)卷”政策決心明確

值得注意的是，會(huì)議提出，要縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，推動(dòng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序持續(xù)優(yōu)化。依法依規(guī)治理企業(yè)無序競(jìng)爭(zhēng)。推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理。規(guī)范地方招商引資行為。堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，激發(fā)各類經(jīng)營主體活力。

近期大宗商品的期貨價(jià)格出現(xiàn)了大幅反彈，這樣的反彈是否還會(huì)持續(xù)，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

對(duì)此，前述中泰證券李迅雷談到，這次會(huì)議要求“依法依規(guī)治理企業(yè)無序競(jìng)爭(zhēng)”，相比7月1日中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議要求“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)”，少了“低價(jià)”二字，可能是因?yàn)?月以來國內(nèi)定價(jià)的商品多數(shù)上漲，在有效需求不足的情況下，會(huì)擠占中下游行業(yè)的利潤(rùn)。

在李迅雷看來，近期，光伏、水泥、汽車行業(yè)協(xié)會(huì)分別采取了自律行動(dòng)，國家能源局開展煤礦生產(chǎn)情況核查，工信部也明確將實(shí)施新一輪鋼鐵、有色金屬、石化、建材、機(jī)械、汽車、電力裝備等十大重點(diǎn)行業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)工作方案，推動(dòng)重點(diǎn)行業(yè)調(diào)結(jié)構(gòu)、優(yōu)供給、淘汰落后產(chǎn)能，可關(guān)注政策的落地進(jìn)展及實(shí)際效果。

對(duì)于市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，李迅雷估計(jì)價(jià)格上漲的空間不大，而對(duì)于有一定壟斷性、國家管控能力強(qiáng)的行業(yè)，價(jià)格的提升空間或會(huì)大一些。但從長(zhǎng)期看，價(jià)格由供需關(guān)系決定，人為管控價(jià)格，會(huì)導(dǎo)致價(jià)格扭曲，對(duì)經(jīng)濟(jì)反而不利，這應(yīng)該也不是“反內(nèi)卷”的主要目的。與十年前的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相比，我國已經(jīng)從房地產(chǎn)的上行周期步入下行周期，經(jīng)濟(jì)收縮的壓力大于擴(kuò)張的壓力，故PPI的由負(fù)轉(zhuǎn)正，僅僅靠“反內(nèi)卷”是不夠，還得靠需求的擴(kuò)張，發(fā)揮中央財(cái)政加杠桿的功能。

銀河證券研究團(tuán)隊(duì)表示，目前6月PPI同比增速達(dá)到年內(nèi)低點(diǎn)，連續(xù)33個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)的情況下，中央連續(xù)部署“反內(nèi)卷”政策，下一步仍然會(huì)以全國統(tǒng)一大市場(chǎng)為抓手，著重制度建設(shè)，集中整治地方保護(hù)、低價(jià)傾銷等不公平競(jìng)爭(zhēng)行為，用全國統(tǒng)一的制度設(shè)計(jì)為各類所有制企業(yè)營造一視同仁的營商環(huán)境。

財(cái)信證券認(rèn)為，相比2016年“供給側(cè)改革”而言，2025年“反內(nèi)卷”涉及主體多為下游民營企業(yè)，且當(dāng)前面臨就業(yè)壓力較大，預(yù)計(jì)政策將把握好“反內(nèi)卷”推進(jìn)節(jié)奏，平衡好“落后產(chǎn)能退出”與“穩(wěn)就業(yè)”的雙重目標(biāo)，以提升相關(guān)產(chǎn)業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)力、推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，后續(xù)關(guān)注重點(diǎn)行業(yè)的“反內(nèi)卷”具體目標(biāo)及方案推出情況。

校對(duì)：蘇煥文