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早盤氣氛轉(zhuǎn)淡，午后大反轉(zhuǎn)！

今天早上，A50盤中突然直線殺跌，由漲轉(zhuǎn)跌，恒指、恒生科技指數(shù)也是雙雙轉(zhuǎn)跌。從結(jié)構(gòu)上看，銀行股繼續(xù)成了空頭主力，銀行板塊早盤一度殺跌近2%，廈門銀行跌近4%，青農(nóng)商行、西安銀行、渝農(nóng)商行等多股跌逾1%。銀行股殺跌也帶動(dòng)了紅利指數(shù)和大盤權(quán)重指數(shù)的下行。然而，臨近午盤時(shí)，中字頭突然發(fā)力。午后，中國交建率先漲停，并帶動(dòng)權(quán)重指數(shù)走強(qiáng)。

值得注意的是，在這個(gè)過程當(dāng)中，已經(jīng)創(chuàng)出歷史新高的銀行板塊動(dòng)靜不大。與此同時(shí)，長債明顯走弱。從21日開始，市場即流行一個(gè)邏輯：即在“反內(nèi)卷”和投資加大的背景之下，工業(yè)價(jià)格下行的趨勢將要結(jié)束，還擠在避險(xiǎn)資產(chǎn)里的資金可能要兌現(xiàn)。這一邏輯若成立，對避險(xiǎn)資產(chǎn)的沖擊自然是首當(dāng)其沖。那么，這一邏輯在現(xiàn)階段是否成立？又會(huì)給市場結(jié)構(gòu)帶來怎樣的變化？

突然反轉(zhuǎn)

早盤，A50曾一度直線殺跌，并帶動(dòng)港股指數(shù)下行。A50殺跌的背后，是A股大盤權(quán)重股整體性走弱。早上10點(diǎn)左右，銀行股整體走弱，板塊指數(shù)殺跌近2%。金融股成了上證指數(shù)殺跌的主要貢獻(xiàn)力量。其中，工行、農(nóng)行、中行跌幅都超1%。同時(shí)，還可以看到，中國平安、中國石油、長江電力、中信證券等大盤權(quán)重股殺跌。這些股票對市場構(gòu)成了明顯壓力。A股市場平均股價(jià)指數(shù)亦隨之跳水。

然而，臨近午盤時(shí)分，中字頭突然發(fā)力。午后，中國交建直線封板，中鐵裝配飆升逾14%，中國中鐵、中國建筑等快速上揚(yáng)。這些個(gè)股的突然表現(xiàn)，帶動(dòng)A50及A股指數(shù)大反攻。

紅利指數(shù)下午的反彈，煤炭股的貢獻(xiàn)度很大。午后，山西焦煤、潞安環(huán)能、山煤國際等集體漲停。與此同時(shí)，市場上也流傳著一份國家能源局綜合司發(fā)布的《關(guān)于組織開展煤礦生產(chǎn)情況核查促進(jìn)煤炭供應(yīng)平穩(wěn)有序的通知》，這份通知的內(nèi)容可能是刺激煤炭大反攻的主要原因。

那么，究竟發(fā)生了什么？從消息面上來看，仍有一些積極因素催化。比如歐洲理事會(huì)主席科斯塔、歐盟委員會(huì)主席馮德萊恩將于7月24日來華，參加紀(jì)念建交50周年的中歐峰會(huì)。美國財(cái)長表示，會(huì)盡快與中國進(jìn)行談判等。從盤面上看，市場的漲跌存在明顯的結(jié)構(gòu)性特征。

最近的A股市場，當(dāng)多頭情緒過于猛烈時(shí)，權(quán)重股總會(huì)有一些壓制動(dòng)作出現(xiàn)，比如此前尾盤大幅拋售行為。由于“反內(nèi)卷”和重大項(xiàng)目投資的出現(xiàn)，市場已經(jīng)出現(xiàn)了一種邏輯：從管理層的態(tài)度和動(dòng)作來看，工業(yè)價(jià)格下降的趨勢可能即將走到終點(diǎn)，還擁擠在“博弈通縮”資產(chǎn)里的資金存在兌現(xiàn)的需求。這對于避險(xiǎn)資產(chǎn)是一項(xiàng)打擊。因此，才有了今天早上出現(xiàn)銀行和長債大跌，科創(chuàng)板崛起的行情。午后的中字頭發(fā)力，則可能是雅江水電項(xiàng)目發(fā)酵所致。

擴(kuò)散邏輯是否成立？

若資金從避險(xiǎn)資產(chǎn)流出，則很有可能擴(kuò)散至其他資產(chǎn)，最近幾天A股市場亦是放量明顯?，F(xiàn)在的問題是，相關(guān)的政策是否能夠證實(shí)上述邏輯？

6月PPI降幅繼續(xù)擴(kuò)大，PPI的下行壓力集中在中游。按權(quán)重計(jì)算的大類PPI里，上游原材料和中游原材料加工PPI同比都進(jìn)一步下探，結(jié)合權(quán)重來看，中游原材料加工PPI下滑拖累整體約0.3個(gè)百分點(diǎn)。

來自郵政銀行的數(shù)據(jù)顯示，2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革“三去一降一補(bǔ)”的重點(diǎn)任務(wù)。觀察2015年至2017年的工業(yè)品價(jià)格，相關(guān)行業(yè)的工業(yè)品價(jià)格快速上漲。從PPI來看，2015年P(guān)PI同比下降5.2%，2016年降幅收窄至-1.4%，2017年則變?yōu)橥仍鲩L6.3%。據(jù)IMF在2018年測算，同期PPI價(jià)格上漲約40%來自產(chǎn)能變化，60%來自地產(chǎn)政策、基礎(chǔ)設(shè)施投資等需求拉動(dòng)。

郵政銀行認(rèn)為，本次“反內(nèi)卷”相關(guān)政策會(huì)在下半年逐步展開，政策力度或進(jìn)一步提高，但在一兩年的維度內(nèi)，本次“去落后產(chǎn)能”對PPI的影響可能不限于十年前的供給側(cè)改革，對企業(yè)盈利以及市場的含義亦是如此。一是全球貿(mào)易環(huán)境發(fā)生變化，二是房地產(chǎn)市場亦有變化，三是宏觀杠桿率所處的位置也明顯不同。各行各業(yè)在去庫存之后補(bǔ)庫存的需求亦差別較大。

信達(dá)證券認(rèn)為，去年9月以來，市場的表現(xiàn)和盈利脫鉤，這一特征和2013—2015年非常類似。背后的原因是，在PPI下降的初期，盈利的負(fù)面影響占主導(dǎo)，但PPI下降到負(fù)值足夠長時(shí)間后，政策和流動(dòng)性因素可能會(huì)持續(xù)改善，導(dǎo)致股市表現(xiàn)和盈利脫鉤。

對比各類利率，能夠看到，當(dāng)下的10年期國債利率只有2014年的一半左右，而且過去2年下降的速度也不弱于2014年。在資產(chǎn)荒的環(huán)境下，已經(jīng)對市場產(chǎn)生影響的是保險(xiǎn)資金，后續(xù)隨時(shí)可能會(huì)加強(qiáng)的是居民資金。2014年7月突破后的牛市，事后來看并不是盈利的牛市。但在指數(shù)剛突破的2014年7月，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)了連續(xù)多個(gè)月的持續(xù)反彈，比如2014年4—7月的PMI持續(xù)反彈。與此同時(shí)，更重要的是2014年二季度，房地產(chǎn)政策明顯轉(zhuǎn)向積極，全國各地放開限購。當(dāng)下的“反內(nèi)卷”政策是積極的信號(hào)，但力度上弱于2014年7月的地產(chǎn)政策拐點(diǎn)。所以，戰(zhàn)略上下半年會(huì)出現(xiàn)類似2014年下半年的行情，但戰(zhàn)術(shù)上，這里的突破可能不會(huì)很順暢。

排版：王璐璐

校對：冉燕青