證券時報
陳霞昌
2025-06-06 00:25
編者按：十載春華秋實，鑒往知來；十年星河璀璨，與光同行。自破繭初啼至引領(lǐng)風(fēng)潮，“金長江”評選始終以專業(yè)為炬、以公正為尺，丈量中國私募基金行業(yè)的奔騰浪潮。值此華章再啟之際，證券時報·券商中國傾情推出“金長江十年之共建私募生態(tài)圈”，盤點十年來證券公司、信托公司等機構(gòu)在共建中國私募基金生態(tài)圈過程中的不凡力量。此間星霜，既見群峰競秀，亦顯大江奔流。
過去十一年，中國私募證券投資基金在歷經(jīng)爆發(fā)式增長后，逐步進入高質(zhì)量發(fā)展階段。與此同時，券商私募業(yè)務(wù)也經(jīng)歷深刻轉(zhuǎn)型：從早期以傭金戰(zhàn)為主的通道服務(wù)，逐步進階為涵蓋交易、托管、融資、衍生品、種子基金孵化的全生命周期服務(wù)生態(tài)。
在這一進程中，政策變量持續(xù)催化行業(yè)格局，券商與私募的關(guān)系也已從單向依賴演變?yōu)楣采矘s。在當(dāng)前“扶優(yōu)限劣”基調(diào)下，行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，券商對私募業(yè)務(wù)的爭奪更顯迫切。
然而，從“牌照紅利”之爭到“能力之爭”，如何把握私募機構(gòu)的需求變化，如何在變化中尋找到確定性的方向？券商中國記者通過梳理券商私募業(yè)務(wù)這十一年發(fā)展脈絡(luò)，并采訪多位業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人，以期解開答案。
自托管業(yè)務(wù)萌芽，綜合服務(wù)模式逐步成型
2013年，《證券投資基金法》修訂實施，首次將非公開募集資金納入法律監(jiān)管范圍，明確了私募基金的法律地位。該法規(guī)允許符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的商業(yè)銀行和證券公司等針對私募基金開展綜合托管服務(wù)，券商私募PB（主經(jīng)紀(jì)商）業(yè)務(wù)由此破土而出。
據(jù)廣發(fā)證券有關(guān)負(fù)責(zé)人對記者介紹，在2013年之前，已有部分頭部券商率先行動，在內(nèi)部組建專業(yè)團隊，研究海外成熟市場的PB業(yè)務(wù)模式，并嘗試搭建基礎(chǔ)服務(wù)框架，探索為私募基金等專業(yè)機構(gòu)投資者提供涵蓋基金運營全周期的服務(wù)，PB業(yè)務(wù)概念逐漸在行業(yè)內(nèi)傳播，但業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范尚未統(tǒng)一。
但此后，在政策牽引下，基于私募基金發(fā)展規(guī)模及需求的變化，券商私募業(yè)務(wù)逐步有了清晰框架。
2014年初發(fā)布的《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》是最初的錨點，開啟基金業(yè)協(xié)會自律監(jiān)管之下的登記備案時代。同年3月17日，50家投資管理機構(gòu)獲準(zhǔn)成為中國首批私募基金管理人。到了2017年末，私募基金管理人數(shù)量已增長至20289家，管理基金數(shù)量增至144155只，管理規(guī)模增長至19.91萬億元，分別較2015年初增長191%、1530%、657%。
據(jù)中信建投有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，這一時期，券商的綜合服務(wù)模式初現(xiàn)雛形，陸續(xù)推出“一站式”服務(wù)，包括主經(jīng)紀(jì)商、產(chǎn)品設(shè)計、代銷服務(wù)、投研支持等內(nèi)容。由于處于成長階段的私募交易以多類型終端為主，券商逐步建設(shè)各類主經(jīng)紀(jì)商系統(tǒng)，滿足私募客戶在交易方面的綜合需求。
量化崛起，券商競逐市場份額
2018年是一個關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點，“資管新規(guī)”正式施行，私募資管業(yè)務(wù)持續(xù)規(guī)范化整改，通道業(yè)務(wù)快速縮減。此后，包括《私募投資基金監(jiān)督管理條例》在內(nèi)的各項監(jiān)管政策密集出臺，私募基金行業(yè)轉(zhuǎn)向規(guī)范發(fā)展。廣發(fā)證券有關(guān)負(fù)責(zé)人提到，券商更加注重合規(guī)經(jīng)營和風(fēng)險管理，持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)流程和服務(wù)質(zhì)量，加強內(nèi)部管控，提升對私募的專業(yè)服務(wù)能力。
2018年，也是量化私募崛起之年，九坤、幻方等“四大天王”聲名鵲起，券商私募業(yè)務(wù)迎來更廣闊的空間。
“這一階段，券商持續(xù)豐富服務(wù)品種，進一步完善私募綜合服務(wù)體系，尤其是在交易、產(chǎn)品代銷、場外衍生品、兩融方面投入資源，爭奪量化私募業(yè)務(wù)的市場份額?！睆V發(fā)證券有關(guān)負(fù)責(zé)人提到。
中信建投有關(guān)負(fù)責(zé)人進一步表示，在逐步規(guī)范客戶適當(dāng)性管理等制度和流程外，為了滿足量化機構(gòu)的交易需求，券商除普通交易柜臺外，也開始建設(shè)極速交易、軟件加速、硬件加速、FPGA行情解碼等方案來降低交易延時、提升報單效率、降低報單延時。此外，隨著私募基金策略愈加豐富，券商服務(wù)范圍擴展至科技賦能及全鏈條服務(wù)，推出了投研服務(wù)、產(chǎn)品設(shè)計、衍生品交易、算法交易、種子基金、私募大賽和私募孵化平臺等增值服務(wù)。
“扶優(yōu)限劣”，私募業(yè)務(wù)展業(yè)更趨規(guī)范
在受訪人士看來，自2024年起，在“扶優(yōu)限劣”基調(diào)下，私募業(yè)監(jiān)管力度持續(xù)加強，券商私募業(yè)務(wù)也因此進入一個全新階段。其中，《私募證券投資基金運作指引》（以下簡稱《運作指引》）的正式實施成為關(guān)鍵政策節(jié)點，對私募行業(yè)、三方機構(gòu)以及券商等都帶來了深遠(yuǎn)影響。
“《運作指引》強化了數(shù)據(jù)披露要求，推動了券商開展私募評價體系升級、私募數(shù)據(jù)治理等工作，豐富完善了私募與券商的生態(tài)合作方式?！敝行沤ㄍ队嘘P(guān)負(fù)責(zé)人提到。
廣發(fā)證券有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，根據(jù)《運作指引》，券商對私募證券基金產(chǎn)品的募集流程進行了全面梳理和優(yōu)化，協(xié)助私募機構(gòu)建立科學(xué)的投資組合評估體系。同時，券商加強了對私募機構(gòu)場外衍生品交易的管理。
2025年4月發(fā)布的《程序化交易管理實施細(xì)則》進一步規(guī)范行業(yè)發(fā)展。券商逐步建立程序化交易異常交易監(jiān)控系統(tǒng)，為私募機構(gòu)提供程序化交易合規(guī)咨詢服務(wù)，協(xié)助其建立合規(guī)的程序化交易流程和管理制度。
服務(wù)場景不斷豐富，市場格局頭部化趨勢顯著
涓滴成河，從2013年到2025年，以政策和市場需求為主線，券商已形成了以主經(jīng)紀(jì)商交易為突破的一站式服務(wù)框架，并逐步向資管、投行等多元化金融服務(wù)邁進，覆蓋私募機構(gòu)在銷售交易、資金券源、風(fēng)險管理、財富管理等不同場景的需求。
體現(xiàn)在業(yè)務(wù)鏈條上，券商對私募基金的服務(wù)已覆蓋全生命周期。據(jù)招商證券非銀分析師鄭積沙團隊此前梳理，針對初創(chuàng)期私募機構(gòu)的募資、注冊備案等需求，券商可以提供種子基金、交易等服務(wù)；成長期可提供研究、交易、場外衍生品服務(wù)；成熟期可以提供產(chǎn)品代銷、定制化研究、定制化機構(gòu)交易、場外衍生品、優(yōu)先券源等服務(wù)。
而對于券商而言，在滿足私募多樣化需求的同時，自身也拓寬了收入來源。因此，各家券商都在加大布局私募業(yè)務(wù)力度，舉辦私募基金大賽等便是一個生動注腳。
從市場格局來看，由于私募服務(wù)鏈涉及多項業(yè)務(wù)，不同券商憑借獨特優(yōu)勢而在細(xì)分領(lǐng)域具有較強護城河。比如中信證券作為行業(yè)龍頭，綜合服務(wù)能力較強；中金公司在衍生品、跨境業(yè)務(wù)方面優(yōu)勢明顯；招商證券、國泰海通私募基金產(chǎn)品托管數(shù)量位居前三名；中信建投、廣發(fā)證券、長江證券等在研究分倉方面領(lǐng)先；中金財富、華泰證券、銀河證券等在代銷產(chǎn)品規(guī)模方面市場份額較高；華鑫證券等通過特色交易系統(tǒng)占有一席之地。
但總體看，頭部券商憑借牌照、規(guī)模等優(yōu)勢，私募客戶覆蓋更為廣泛，在代銷、交易系統(tǒng)、研究、衍生品業(yè)務(wù)等方面均位居行業(yè)前列。
從牌照紅利到能力之爭，私募需求發(fā)生變化
行至當(dāng)下，券商發(fā)展私募PB業(yè)務(wù)已成確定性趨勢，但隨著政策和市場環(huán)境變化，券商需要夯實自身，培育核心競爭力。
首先，從前述發(fā)展歷史不難看出，券商私募業(yè)務(wù)多以托管業(yè)務(wù)為突破口延伸開去。但實際上，目前具備托管資格的券商僅有30家，其他券商多從提供經(jīng)紀(jì)服務(wù)入手。不過，這種“牌照紅利”正在打破，證監(jiān)會此前就《證券投資基金托管業(yè)務(wù)管理辦法（修訂草案征求意見稿）》公開征求意見，業(yè)內(nèi)認(rèn)為托管行業(yè)正式進入“能力競爭”時代。
其次，有受訪人士指出，券商與私募機構(gòu)的合作模式呈現(xiàn)多元化特征，既有基礎(chǔ)通道服務(wù)，也有深度賦能型合作，但行業(yè)同質(zhì)化問題在基礎(chǔ)服務(wù)領(lǐng)域較為明顯。
中國銀河證券有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，在服務(wù)私募行業(yè)方面，券商需要提升兩個能力。首先是提升合規(guī)展業(yè)能力，只有合規(guī)才能走得遠(yuǎn)，合規(guī)不代表業(yè)務(wù)可以停滯不前，客戶需求可以置之不理，而是要甄別是業(yè)務(wù)創(chuàng)新還是在鉆監(jiān)管漏洞。其次是生態(tài)構(gòu)建的能力，行業(yè)的“牌照紅利”正在消失，無論是圍繞“合規(guī)運營”“交易”“資產(chǎn)配置”哪個領(lǐng)域構(gòu)建生態(tài)，都能促進這個行業(yè)健康發(fā)展。
而且，私募機構(gòu)的需求也在發(fā)生變化，或成為下一階段格局的分水嶺。廣發(fā)證券有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，當(dāng)前私募機構(gòu)的跨境投資需求日益增長，而與海外市場相比，國內(nèi)券商在跨境業(yè)務(wù)方面有較大提升空間，如幫助私募機構(gòu)開展海外資產(chǎn)配置、參與國際市場投資等。與此同時，券商應(yīng)積極利用大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)，優(yōu)化交易系統(tǒng)、風(fēng)險管理系統(tǒng)和客戶服務(wù)系統(tǒng)，提升對私募的服務(wù)能力。
中信建投有關(guān)負(fù)責(zé)人也持有類似看法。他表示，隨著“偽劣亂”私募逐步出清，券商愈發(fā)聚焦優(yōu)質(zhì)私募管理人及差異化服務(wù)，目前跨境類服務(wù)（如QDII、海外衍生品）成為頭部券商布局熱點。在交易方面，量化私募從單一的交易通道需求升級為交易流程中的全方位服務(wù)，隨著AI策略進一步發(fā)展，日內(nèi)T0策略、算力規(guī)模、算法執(zhí)行及異常交易控制等也成為券商的重點服務(wù)內(nèi)容。
此外，上述人士還提到，隨著AI等前沿技術(shù)的發(fā)展與推廣，量化私募基金所需要的服務(wù)不再局限于交易終端、低延時交易通道等傳統(tǒng)領(lǐng)域。從中信建投的實踐來看，該公司已經(jīng)通過重點發(fā)力基金評估等財富管理類服務(wù)；關(guān)注客戶的分層分群經(jīng)營方案，聚焦特色客群；設(shè)立海外服務(wù)團隊；打造更加優(yōu)質(zhì)的算法交易服務(wù)等多個方面進行布局，以滿足私募管理人的多樣化需求。
排版：汪云鵬?????????
校對：劉星瑩???
