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在剛剛過(guò)去的5月，美國(guó)國(guó)債，尤其是長(zhǎng)期美債錄得自2025年以來(lái)的首次月度下跌。進(jìn)入6月，在經(jīng)歷了短暫的回調(diào)后，2日，美債再遭“開(kāi)門(mén)黑”，各期限美債收益率漲幅均在4～7個(gè)基點(diǎn)。

同時(shí)，出于對(duì)財(cái)政前景的擔(dān)憂，各期限美債的信用違約掉期（CDS）利差也繼續(xù)攀升。不過(guò)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這種攀升算是對(duì)美國(guó)的“財(cái)政清算”，但并不意味著金融危機(jī)臨近或美債會(huì)全面違約。

美債6月再遭“開(kāi)門(mén)黑”

由于對(duì)美國(guó)總統(tǒng)特朗普關(guān)稅政策的擔(dān)憂再度浮現(xiàn)，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)6月再度開(kāi)局不利。美債收益率在整個(gè)收益率曲線上均上漲了4~7個(gè)基點(diǎn)，尤其是較長(zhǎng)期美債是導(dǎo)致2日美債下跌的主要因素。其中，10年期美債收益率上漲超過(guò)6個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到近4.47%的高位；30年期美債收益率也再度短暫突破5%。這反映出美國(guó)總統(tǒng)可能會(huì)進(jìn)一步采取貿(mào)易措施的風(fēng)險(xiǎn)。此前，特朗普宣布將把對(duì)鋼鐵和鋁的關(guān)稅從25%提高到50%。同時(shí)，最新的5月美國(guó)ISM制造業(yè)數(shù)據(jù)遜于預(yù)期，且仍處于低于50的收縮區(qū)間。

機(jī)構(gòu)Mischler Financial Group的分析師葛蘭姆（Tom di Galoma）稱(chēng)：“市場(chǎng)目前普遍的看法是，在6日美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)公布前，美債收益率曲線應(yīng)該會(huì)變陡。隨后，下周又還將有10年期和30年期美債拍賣(mài)。”

還值得一提的是，即便長(zhǎng)期美債收益率已接近2007年的周期性峰值水平，但大型債券投資機(jī)構(gòu)總體上的美債持倉(cāng)仍然較低，并更傾向于持有期限較短的美債，比如5年期及以下美債。貝萊德投資研究所在最新周報(bào)中表示：一直堅(jiān)定認(rèn)為，從長(zhǎng)期來(lái)看應(yīng)保持對(duì)美國(guó)國(guó)債的低配倉(cāng)位。在持續(xù)的財(cái)政赤字和頑固的高通脹背景下，該機(jī)構(gòu)還表示，正在密切關(guān)注國(guó)會(huì)最終會(huì)否通過(guò)特朗普的“美麗大法案”，該法案可能會(huì)使美國(guó)的赤字進(jìn)一步增加，并“影響外國(guó)投資者，進(jìn)一步推高期限溢價(jià)”。荷蘭合作銀行的策略師團(tuán)隊(duì)也在最新研報(bào)中寫(xiě)道：“我們完全能夠理解為何長(zhǎng)期美債不受歡迎，這主要是因?yàn)槊绹?guó)貿(mào)易和財(cái)政政策前景均過(guò)于模糊，難以吸引投資者購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期國(guó)債。”

在收益率曲線全線上漲的同時(shí)，5年期和30年期美債收益率利差目前僅為約100個(gè)基點(diǎn)，為2021年以來(lái)最低水平。20年期美債與30年期美債收益率一度倒掛，倒掛程度也為近四年中最嚴(yán)重。自大約五年前美國(guó)財(cái)政部重啟20年期美債發(fā)行以來(lái)，該期限債券就一直不為投資者所青睞，導(dǎo)致其價(jià)格低于面值，收益率更高于30年期美債。

本周即將發(fā)布的系列勞動(dòng)力市場(chǎng)報(bào)告可能會(huì)對(duì)美債收益率以及美聯(lián)儲(chǔ)的利率走向產(chǎn)生重要影響。目前交易員預(yù)計(jì)2025年美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)行兩次，每次25個(gè)基點(diǎn)的降息，而5月時(shí)的預(yù)期是三次。

CDS利差徘徊在兩年高位附近

除了收益率繼續(xù)全線上漲、收益率曲線趨陡、部分收益率曲線倒掛外，隨著投資者越來(lái)越擔(dān)心美國(guó)政府可能難以?xún)斶€債務(wù)，各期限美債的CDS利差也大幅攀升。

根據(jù)倫交所數(shù)據(jù)，美債CDS利差今年來(lái)始終在上升，目前已徘徊在兩年來(lái)的最高水平附近。5年期CDS利差目前接近50個(gè)基點(diǎn)，而年初約為30個(gè)基點(diǎn)。1年期CDS利差更已從年初的16個(gè)基點(diǎn)攀升至52個(gè)基點(diǎn)，升幅更大。晨星公司的數(shù)據(jù)顯示，美債CDS利差的飆升通常與對(duì)美國(guó)政府債務(wù)限額的擔(dān)憂加劇相一致，特別是在2011年、2013年和2023年。

景順固收亞太區(qū)負(fù)責(zé)人王（Freddy Wong）表示：“美國(guó)財(cái)政部已于2025年1月達(dá)到法定債務(wù)限額。眼下，由于美國(guó)債務(wù)上限問(wèn)題遲遲未解決，CDS再次流行起來(lái)?！?/p>

美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室（CBO）在3月的一份通知中表示，美國(guó)財(cái)政部已達(dá)到目前36.1萬(wàn)億美元的債務(wù)上限，“除了替換到期債務(wù)外”沒(méi)有借貸空間。美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)貝森特（Scott Bessent）稍早表示，財(cái)政部正在統(tǒng)計(jì)4月15日提交截止日期前后，實(shí)際收到的聯(lián)邦稅收收入，以便對(duì)“X日”何時(shí)到來(lái)作出更準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。“X日”指美國(guó)政府耗盡借貸能力的日期。王預(yù)期，美國(guó)距離“X日”僅剩幾個(gè)月時(shí)間。

此外，美國(guó)眾議院已通過(guò)了特朗普的一項(xiàng)重大的減稅計(jì)劃，即所謂的“美麗大法案”，接下來(lái)將等待參議院批準(zhǔn)。據(jù)估計(jì)，該計(jì)劃或?qū)衙绹?guó)債務(wù)再推高4萬(wàn)億美元。

在5月9日的一封信函中，貝森特敦促美國(guó)國(guó)會(huì)在7月，也就是每年8月國(guó)會(huì)休會(huì)前，延長(zhǎng)債務(wù)上限，避免引發(fā)經(jīng)濟(jì)災(zāi)難。但他也警示稱(chēng)，債務(wù)上限進(jìn)展存在“重大不確定性”。王稱(chēng)：“參議院仍有足夠的時(shí)間在7月底之前通過(guò)其自身版本的法案，以避免美國(guó)財(cái)政部出現(xiàn)技術(shù)性違約?！?/p>

歷史上，美國(guó)曾多次一度危險(xiǎn)地接近違約，但幾乎每次，國(guó)會(huì)都會(huì)在最后一刻采取行動(dòng)，提高或暫停債務(wù)上限。在2023年的債務(wù)上限危機(jī)期間，美國(guó)國(guó)會(huì)就在美國(guó)政府陷入技術(shù)性違約前幾天，通過(guò)了一項(xiàng)暫停債務(wù)上限的法案。

為此，大部分業(yè)內(nèi)人士雖然承認(rèn)美國(guó)財(cái)政前景困境，以及投資者對(duì)此越來(lái)越焦慮，但也提示稱(chēng)，CDS利差飆升主要還是投資者在等待提高債務(wù)上限的新預(yù)算協(xié)議達(dá)成之際，作出的一種“短暫”反應(yīng)，不太可能意味著金融危機(jī)即將到來(lái)，或是美債全面違約。

在2008年金融危機(jī)期間，機(jī)構(gòu)和投資者積極交易與抵押貸款支持證券相關(guān)的CDS，其中許多都充斥著高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)貸款。當(dāng)?shù)盅嘿J款違約飆升時(shí)，這些證券的價(jià)值暴跌，導(dǎo)致巨額的CDS支付義務(wù)。

Tolou Capital Management的創(chuàng)始人哈基米安（Spencer Hakimian）表示，此次美債CDS需求飆升的影響，與2008年企業(yè)CDS需求飆升的影響大不相同，當(dāng)時(shí)投資者對(duì)企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)上升作出了實(shí)際預(yù)測(cè)。

投資機(jī)構(gòu)Eastspring Investments的固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)投資組合經(jīng)理戈?duì)枺≧ong Ren Goh）也表示，美債CDS利差今年以來(lái)的大幅攀升，更多的是一種財(cái)政清算，反映了投資者眼中，由于美國(guó)財(cái)政前景疑慮，投資美債的風(fēng)險(xiǎn)與日俱增，但不代表著投資者預(yù)期美債會(huì)出現(xiàn)全面違約的情況。

Yardeni Research的總裁亞德尼（Ed Yardeni）表示，交易商似乎認(rèn)為CDS提供了一種押注政府債務(wù)危機(jī)的投機(jī)工具，但美債技術(shù)性違約的情況，極不可能發(fā)生。美國(guó)將“始終優(yōu)先考慮”支付債務(wù)利息?！盁o(wú)論如何，美國(guó)政府不會(huì)拖欠債務(wù)，擔(dān)心這種情況可能發(fā)生是沒(méi)有依據(jù)的。”他稱(chēng)。